KURZKOMMENTARE
Notenbanken: Anstieg der Goldkäufe seit 2022
Mit dem Einfrieren der russischen Devisenreserven nach dem Einmarsch in die Ukraine 2022 haben Notenbanken die Goldreserven zu Lasten von Devisenreserven (v.a. des US-Dollars) signifikant erhöht. Zudem spricht die Unberechenbarkeit der Trump-Administration für eine fortgesetzte Reserve-Diversifikation weg vom US-Dollar. Die steigende Nachfrage nach Gold stammt derzeit primär von Finanzinvestoren (via ETFs) und nicht von den Notenbanken.
Die Goldproduktion ist seit 2017 wenig verändert. Wenn sich in Rohstoffmärkten mit begrenzten Möglichkeiten zur Angebotsausweitung die Nachfrage nur leicht erhöht, kann dies zu enormen Preisausschlägen führen. Die Goldproduktion dürfte in den kommenden Jahren steigen. Ob dies reicht, um die erhöhte Nachfrage zu bedienen, ist nicht a priori gesichert.
(November 2025)
China: Nach gutem erstem Halbjahr schwächer
China, hinter den USA die zweitgrösste Volkswirtschaft der Welt, bleibt in den kommenden Jahren gefordert, da rückläufige Immobilienpreise nicht nur die Kauflaune der Konsumenten, sondern auch das Finanzsystem belasten (v.a. notleidende Hypotheken und Geschäftskredite).
Chinas Exportwirtschaft wird durch höhere US-Importzölle weniger beeinträchtigt als vermutet. Dennoch weisen Konsum- und Produktionsdaten auf eine konjunkturelle Abkühlung hin.
Staatliche Stimulus-Massnahmen halten das Wachstum allerdings etwa im Rahmen des Ziels der Regierung.
(Oktober 2025)
Weltwirtschaft: Weiterhin ansprechende Konjunkturdaten
Die Wirtschaftsdaten zeigen etwa das erwartete Bild. Europas Wirtschaftswachstum ist verhalten, aber positiv, bei einer insgesamt etwa stabilen Industriekonjunktur. Der Gesamt-Einkaufsmanager-Index für die Eurozone und auch der Index für die Industrie sind im August gestiegen, wobei Deutschland und Frankreich die höchsten Werte seit langem erreicht haben. In Grossbritannien liegt der Index solide im Wachstumsbereich.
In den USA hat sich der Zuwachs beim privaten Konsum, dem wesentlichen Träger der Wirtschaft, in der ersten Jahreshälfte deutlich verlangsamt. Dies ist in den Arbeitsmarktdaten erkennbar, ohne dass sich hier allerdings eine deutliche konjunkturelle Schwäche abzeichnen würde. Demgegenüber weisen die US-Einkaufsmanager-Indizes weiterhin die höchsten Werte unter den führenden Volkwirtschaften auf, bei einem markanten Anstieg des Industrie-Indexes im August.
Das US-Importzollniveau dürfte bis Ende Jahr um 15-20% höher sein als Anfang Jahr. Die Zölle erhöhen die Staatseinnahmen. Getragen wird diese Steuer auf Importen von Unternehmen, welche in die USA exportieren, US-Importeuren und schliesslich US-Konsumenten, wenn die gestiegenen Zölle an sie überwälzt werden. Eine Reihe von Indikatoren weist darauf hin, dass derzeit alle der genannten Akteure einen Teil der erhöhten Zollbelastung tragen.
Nach einem besser als erwarteten Wachstum im ersten Halbjahr verliert China derzeit an Momentum. Das Fenster für Verhandlungen im Zollstreit mit China wurde seitens USA erneut verlängert, was für die Konjunktur in China in diesem Jahr leicht positiv ist.
In unserem Basisszenario sehen wir zollbedingt gewisse Störungen der wirtschaftlichen Aktivität, aber auch in den USA keinen Einbruch. Ab dem kommenden Jahr profitieren private US-Haushalte in der Summe von sinkenden Steuern. In den USA dürfte die rückläufige Einwanderung zu einem strukturellen Verlust an Wachstum führen. In Europa sind die Zolleffekte geringer als in den USA, und höhere Staatsausgaben, primär in Deutschland, stützen die Konjunktur. Chinas Regierung hält die Wirtschaft im Rahmen ihrer Ziele auf Kurs. Leicht positiv für die Weltwirtschaft sind die derzeit tiefen Erdölpreise.
Mittelfristig würden wir die Auswirkungen einer teilweisen Neuordnung des Welthandels nicht überschätzen, womit sich für die kommenden Jahre keine wesentliche Neubeurteilung der globalen Wirtschaftsperspektiven aufdrängt. (September 2025)
Weltwirtschaft: Ansprechende Konjunkturdaten
Die Wirtschaftsdaten weisen derzeit auf eine weitgehend stabile Konjunkturentwicklung in Europa und Asien hin. In den USA sind höchstens vereinzelt Schwächetendenzen erkennbar. Im Euroraum sind Zeichen der Stabilisierung der Industriekonjunktur positiv, wobei die Daten teilweise durch Vorauskäufe aufgrund höherer US-Importzölle ab August beeinflusst sind. Spätestens im August fallen diese Vorauskäufe weg, und der Industriesektor dürfte global eine gewisse Delle durchlaufen.
Wir erwarten ein gegenüber Anfang Jahr deutlich höheres US-Importzollniveau, was sich u.a. in den im Juli zustande gekommenen Zollabkommen der USA mit der EU und Japan zeigt (beide mit einem US-Importzollsatz von 15%). Die höheren Zölle (eine Steuer auf Importen) müssen absorbiert werden, sei dies durch Unternehmen, welche in die USA exportieren, US-Importeure und schliesslich US-Konsumenten, wenn die gestiegenen Zölle an sie überwälzt werden. Basierend auf Exportpreisindizes von US-Handelspartnern, anekdotischer Evidenz von US-Unternehmen und dem US-Konsumentenpreisindex für Güter (hier waren im Juni in Segmenten mit hohem Importanteil teilweise markant höhere Preise zu verzeichnen) zeigt sich, dass derzeit alle genannten Akteure einen Teil der erhöhten Zollbelastung mittragen.
In unserem Basisszenario sehen wir zollbedingt gewisse Störungen der wirtschaftlichen Aktivität, v.a. in den USA, aber keinen Einbruch. Während der Zolleffekt in den USA in den kommenden Monaten zu einem gewissen Verlust an Momentum führen dürfte, werden im kommenden Jahr höhere Zölle durch sinkende Steuersätze für Privatpersonen kompensiert. In den USA dürfte die rückläufige Einwanderung zu einem gewissen Verlust an Wachstum führen. Leicht positiv, v.a. für US-Konsumenten, sind die derzeit tiefen Erdölpreise.
In Europa sind die Zolleffekte geringer als in den USA, und höhere Staatsausgaben, primär in Deutschland, stützen die Wirtschaft. Chinas Regierung hält die Wirtschaft im Rahmen ihrer Ziele auf Kurs.
Mittelfristig würden wir die Auswirkungen einer teilweisen Neuordnung des Welthandels nicht überschätzen, womit sich für die kommenden Jahre keine wesentliche Neubeurteilung der globalen Wirtschaftsperspektiven aufdrängt.
Die Gewinne der Unternehmen für das zweite Quartal liegen im Mittel über den Erwartungen in den USA, was sich in einem Aufwärtstrend der Gewinnerwartungen (12Mt.Forward in der Grafik) zeigt. In Europa sind die Erwartungen etwa erfüllt, wobei der schwache US-Dollar belastet.
Der Einfluss von US-Importzöllen wurde von vielen Unternehmen in den letzten Monaten thematisiert und scheint für die Mehrheit gut verkraftbar. Einige negative Überraschungen sind im dritten und vierten Quartal dennoch zu erwarten.
Gemäss Analystenschätzungen sind in diesem und im nächsten Jahr in Europa und den USA jeweils zweistellige Zuwachsraten bei den Unternehmensgewinnen zu erwarten. (August 2025)
USA: Leichte Schwächetendenzen
In den USA sind die Auswirkungen von Steuern und Staatsausgaben derzeit für die Wirtschaft relevanter als üblich. Die Belastung durch Zölle (eine Steuer auf Importen) hat für Unternehmen und private Haushalte zugenommen. Entsprechende Einmaleffekte dürften die Wirtschaft bis ins nächste Jahr hinein belasten. Ebenso dürfte die rückläufige Einwanderung zu einem gewissen Verlust an Wachstum führen. Wir sehen Risiken für die Konjunktur primär im weiteren Verlauf dieses Jahres. Im kommenden Jahr dürften Steuererleichterungen die negativen Zolleffekte allmählich etwa kompensieren.
Die Tatsache, dass die Güterpreis-Inflation, trotz Zollerhöhungen, im April und Mai wenig verändert war, relativiert derzeit die Risiken für den privaten Konsum. Eine moderat schwächere Konjunktur ist in den Arbeitsmarktdaten dennoch derzeit erkennbar. (Juli 2025)